Σάββατο, 16 Ιουλίου 2011

ΤΟ "ΠΑΙΓΝΙΟ" ΤΗΣ ΚΡΙΣΗΣ ΧΡΕΟΥΣ !...


Ο πόλεμος που μαίνεται ανάμεσα στις αγορές, όπως αυτές εκφράζονται από τους οίκους αξιολόγησης, και στις κυβερνήσεις της ευρωζώνης, εκπέμπει μηνύματα προς διάφορους αποδέκτες.
Πρώτον, προς τα κράτη, όπως η Ελλάδα, να αποδείξουν εμπράκτως ότι έχουν όχι μόνον την βούληση αλλά και την ικανότητα να θέσουν τα δημοσιονομικά τους ελλείμματα και το δημόσιο χρέος τους σε τροχιά «διατηρησιμότητας». Δεύτερον, προς την ευρωζώνη ως (πολιτικό;) σύνολο, να αποδείξει εμπράκτως την αποφασιστικότητα να προστατέψει τα πιο αδύναμα μέλη της και να εμποδίσει τη διάχυση της κρίσης χρέους ενός ή μερικών μελών της σε συνολική κρίση χρέους της ίδιας της ευρωζώνης. Τρίτον, προς την παγκόσμια κοινότητα συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ, ότι οι μεγάλες ανισορροπίες ανάμεσα στην «υπερχρεωμένη» Δύση και τις πλεονασματικές ανερχόμενες οικονομίες, μπορούν να οδηγήσουν στην κατάρριψη του ταμπού περί (επιλεκτικής ή όχι) χρεοκοπίας μιας «πλούσιας» (ενδεχομένως και «μεγάλης») χώρας, και συνεπώς εμμέσως απαιτούν τον σχεδιασμό μιας νέας «τάξης πραγμάτων» σε διεθνές επίπεδο.

Εάν τα παραπάνω ισχύουν, είναι σε σημαντικό βαθμό άδικο να εξαντλείται σχεδόν κάθε δημόσια συζήτηση σε δαιμονοποίηση των οίκων πιστοληπτικής αξιολόγησης (ανεξαρτήτως των παλαιότερων «αμαρτημάτων» τους), χωρίς να λαμβάνονται υπόψη, με την δέουσα βαρύτητα, οι ευθύνες και οι υποχρεώσεις των άλλων συμμετεχόντων σε αυτό το «παίγνιο». Το πρόβλημα της κρίσης χρέους της Ελλάδας, ως τον πιο αδύναμο κρίκο της ευρωζώνης, αποτελεί μια χαρακτηριστική case-study.

Την προηγούμενη δεκαετία, η χώρα είχε αρκετά υψηλούς ρυθμούς ανόδου του πραγματικού ΑΕΠ, και ταυτόχρονα την ευχέρεια να δανείζεται σχεδόν με τα ίδια επιτόκια με την Γερμανία. Αυτός ο συνδυασμός επέτρεπε την δημιουργία πρωτογενών δημοσιονομικών πλεονασμάτων, άρα και την σταδιακή μείωση του ελληνικού δημοσίου χρέους. Αυτό, όμως, δεν συνέβη, διότι ο φθηνός (και εύκολος) δανεισμός συνδυάστηκε με αύξηση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων ως ποσοστό του ΑΕΠ στο δεύτερο ήμισυ της προηγούμενης δεκαετίας, σε μια προκλητική επίδειξη διαχειριστικής ανευθυνότητας. Οι διεθνείς αγορές (άρα και οι οίκοι αξιολόγησης) το επέτρεπαν, παραβλέποντας τις δικές μας ευθύνες, θεωρώντας ενδεχομένως ότι το χρέος κάθε χώρας-μέλους της ευρωζώνης είναι «εγγυημένο». Όταν, με αφορμή τα greek statistics και την αβελτηρία των ελληνικών κυβερνήσεων, συνειδητοποίησαν ότι τέτοια «εγγύηση» δεν υπάρχει, ο πόλεμος ξεκίνησε.

Η Ελλάδα βρίσκεται σε μια «παγίδα χρέους»: η επιβαλλόμενη περιοριστική δημοσιονομική πολιτική προκειμένου να μειωθεί το έλλειμμα, συμβάλλει σε μια παρατεταμένη οικονομική ύφεση, η οποία, με την σειρά της, υπονομεύει την στοιχειώδη προϋπόθεση για σταθεροποίηση και σταδιακά μείωση της σχέσης χρέους/ΑΕΠ, την δημιουργία πρωτογενών δημοσιονομικών πλεονασμάτων (δηλαδή έσοδα μεγαλύτερα των δαπανών πριν τους τόκους για την εξυπηρέτηση του δημοσίου χρέους). Αυτή η «παγίδα» καθιστά το ελληνικό δημόσιο χρέος «μη-διατηρήσιμο» (unsustainable), και αυτό εννοούν οι οίκοι στις αξιολογήσεις τους. Μόλις δώδεκα μήνες μετά το πρώτο Μνημόνιο και το σχετικό πακέτο χρηματοδοτικής στήριξης, οι αγορές διέγνωσαν ότι δεν αρκεί, ως αυτό-υπονευόμενο, και δικαιώθηκαν από την όλη συζήτηση και διαπραγμάτευση για ένα πρόσθετο, και μεγαλύτερο, πακέτο στήριξης. Και εάν αυτό συνέβη στην περίπτωση της Ελλάδας, οι αγορές εύλογα προεξοφλούν ότι θα συμβεί και με τις άλλες «μνημονιακές» χώρες (Ιρλανδία, Πορτογαλία), και ίσως και με άλλες, και μεγαλύτερες, δυνάμει «ευάλωτες» χώρες (Ιταλία, Ισπανία). Επειδή οι αγορές κατά κανόνα προεξοφλούν μελλούμενα, οι πρόσφατες ανοδικές κινήσεις στα spreads αυτή την προσδοκία αποτυπώνουν.

Σε αυτό το «παίγνιο» υπάρχουν, φυσικά, και οι «κερδοσκόποι», μόνο που σ’ αυτή την κατηγορία χωράει πολύς κόσμος. Υπάρχουν οι στυγνοί κερδοσκόποι, ιδίως των naked CDS, υπάρχουν οι fund managers που συμβουλεύουν τους πελάτες τους, υπάρχουν και εκείνοι που μεταφέρουν τις καταθέσεις τους στο (ασφαλές;) εξωτερικό ή τις μετατρέπουν σε πρωτόγονο αποθησαυρισμό (hoarding). Η ανασφάλεια και ο φόβος είναι κακός σύμβουλος, διότι μπορεί να μετατραπεί σε «αυτό-επιβεβαιούμενη προσδοκία».

Με αυτή την έννοια οι «κακοί» κερδοσκόποι είναι πολλοί, συμπεριλαμβανομένων και Ελλήνων! Ποιος, όμως, φταίει γι’ αυτή την κατάσταση;

Είναι γνωστό ότι το ελληνικό δημόσιο χρέος, που το 2010 ήταν 142,8% του ΑΕΠ, δεν είναι «διατηρήσιμο». Για να γίνει διατηρήσιμο, απαιτείται η δημιουργία πρωτογενών πλεονασμάτων για πάνω από μια δεκαετία για να σταθεροποιηθεί στο 100% του ΑΕΠ, και για μια εικοσαετία για να πιάσει τον «επίσημο» στόχο του 60% του ΑΕΠ.

Το ύψος των απαιτούμενων πρωτογενών πλεονασμάτων εξαρτάται από δύο παράγοντες: τον ρυθμό ανόδου του πραγματικού ΑΕΠ, και το πραγματικό επιτόκιο εξυπηρέτησης του δημοσίου χρέους. Σε συνθήκες δημοσιονομικής στενότητας, μόνο ένα «θαύμα» θα επέτρεπε να υποθέσουμε ότι η ελληνική οικονομία επιστέφει σε ρυθμούς ανόδου της τάξεως του 3% ή 4%. Από την άλλη πλευρά, η Ελλάδα δεν μπορεί να βγει στις διεθνείς αγορές και να δανείζεται με τα αυτοκτονικά αγοραία επιτόκια της τάξης του 15%. Συνεπώς, η εξάρτηση της χώρας από τα ευρωπαϊκά πακέτα χρηματοδότησης είναι δεδομένη και διαρκής.

Εδώ ανακύπτει το θέμα της Ευρώπης. Η εξασφάλιση χρηματοδότησης από κάποιο μηχανισμό στήριξης, θα πρέπει να γίνει με «χαμηλά» επιτόκια, διότι μόνον έτσι η έξοδος από την παγίδα χρέους μπορεί να επιτευχθεί με «εφικτά» πρωτογενή πλεονάσματα σε συνθήκες δημοσιονομικής προσαρμογής (σε επίπεδα κάτω του 2,5% του ΑΕΠ). Η εσωτερική ελληνική προσπάθεια είναι δεδομένη και απαραίτητη, αλλά και η ευρωπαϊκή «αλληλεγγύη» πρέπει να λάβει υπόψη της την «δυναμική του χρέους»: εάν η ελληνική οικονομία καταφέρει να πετύχει ρυθμούς ανάπτυξης της τάξεως του 3%, η επιστροφή σε «διατηρησιμότητα» προϋποθέτει πραγματικά επιτόκια δανεισμού κάτω του 3% (ή, με σημερινά δεδομένα, ονομαστικά επιτόκια κάτω του 5%). Αντίθετα, εάν η ελληνική οικονομία εγκλωβιστεί σε μια παρατεταμένη περίοδο στασιμότητας, τότε το δημόσιο χρέος, υπό οιεσδήποτε συνθήκες δανεισμού, δεν είναι διατηρήσιμο, και οι (όποιοι) «κερδοσκόποι» θα δικαιωθούν και θα κερδίσουν, ενώ η χώρα θα χρεοκοπήσει σε συνθήκες «εθνικής καταστροφής».

Υπάρχουν, βέβαια, και οι τρόποι μείωσης του δημοσίου χρέους, με τους οποίους η δημοσιονομική προσαρμογή γίνεται ευκολότερη. Ο ένας τρόπος είναι η ευρωπαϊκή χρηματοδότηση της Ελλάδας, με χαμηλό επιτόκιο, προκειμένου να αγοραστεί από την δευτερογενή αγορά το παλαιό χρέος, σε κλάσμα της ονομαστικής αξίας του (δεδομένου ότι στην πράξη το ελληνικό χρέος έχει ήδη υποστεί ένα «κούρεμα»). Ο άλλος τρόπος είναι τα έσοδα από αποκρατικοποιήσεις και αξιοποίηση της δημόσιας περιουσίας, να διατεθούν αποκλειστικά και απευθείας στην εξόφληση μέρους του δημοσίου χρέους. Εάν και τα δύο αυτά μπορούν να επιτευχθούν στα επόμενα δυο-τρία χρόνια, τότε και το δημόσιο χρέους ως ποσοστό του ΑΕΠ θα είχε μια σημαντική μείωση, και η εικόνα των αγορών για την διατηρησιμότητά του θα άλλαζε δραστικά.

Με αυτά τα δεδομένα, καθίσταται σαφές τι πρέπει να κάνουν όλοι όσοι εμπλέκονται στην ελληνική κρίση χρέους. Από την δική μας πλευρά, οι άξονες δράσεις είναι τρεις: Πρώτον, η σημαντική μείωση των δημοσίων δαπανών, με συρρίκνωση του ευρύτερου δημοσίου τομέα, έστω κι εάν αυτό συνεπάγεται απολύσεις προσωπικού (με πρόνοια για περιορισμένης διάρκειας κάλυψη του κοινωνικού κόστους). Δεύτερον, την σημαντική αύξηση των δημοσίων εσόδων, όχι με αύξηση των φορολογικών συντελεστών αλλά με συστηματική σύλληψη της φοροδιαφυγής. Τρίτον, μια γενναία πολιτική αποκρατικοποιήσεων και αξιοποίησης της δημόσιας περιουσίας, η οποία μπορεί να έχει σημαντικά πολλαπλασιαστικά αναπτυξιακά οφέλη.

Τί πρέπει να κάνει η Ευρώπη, και πώς σ’ αυτή την ευαίσθητη συγκυρία, μπορούμε να διαπραγματευτούμε αποτελεσματικά; Η λύση είναι εγγυημένη χρηματοδότηση για τα επόμενα 4-5 χρόνια, με ευνοϊκό (σχεδόν «γερμανικό») επιτόκιο, και επαναγορά του χρέους από την δευτερογενή αγορά. Ιδεατά (και προς τα εκεί θα πάμε, σταδιακά) την έκδοση «ευρωομολόγου», ώστε η ευρωζώνη να δανείζεται από τις αγορές για λογαριασμό των μελών της, όχι κάθε κράτος-μέλος ξεχωριστά. Ουσιαστικά, προτείνω μια λύση «δημοσιονομικού φεντεραλισμού» για την Ευρώπη, ως έκφραση μιας καλώς ευνοούμενης «αλληλεγγύης», με την προϋπόθεση της «πειθαρχίας» των κρατών-μελών της σε κοινούς κανόνες.

Το ευρώ, προϊόν ενός ιστορικά πρωτοφανούς πειράματος δημιουργίας μιας νομισματικής ένωσης χωρίς να έχει προηγηθεί μια δημοσιονομική και (άρα) πολιτική ένωση, έχει, μέχρι στιγμής, δικαιώσει τους εμπνευστές του. Οι πλεονασματικές ανερχόμενες οικονομίες σταδιακά αλλά σταθερά μετατρέπουν σημαντικό μέρος των συναλλαγματικών αποθεμάτων και τοποθετήσεών τους, σε ευρώ (ή euro-denominated assets), αμφισβητώντας την μονοκρατορία του αμερικανικού δολλαρίου. Από την άλλη πλευρά, ο όλος προβληματισμός με την διαχείριση του ελληνικού χρέους (και των άλλων χωρών-μελών που είναι στην ουρά), φέρνει στην επικαιρότητα την «ελλείπουσα εξίσωση» (missing equation) στον σχεδιασμό του ενιαίου νομίσματος: οι προκύπτουσες αναγκαιότητες για τη διατηρησιμότητα του ευρώ αναδεικνύουν τις ελλείψεις του αρχικού σχεδιασμού, ως μέσο πίεσης για εμβάθυνση και ενδυνάμωση των μηχανισμών «κοινής διακυβέρνησης» (governance), πράγμα που είναι ήδη στην ευρωπαϊκή agenda. Η Ελλάδα το πυροδότησε, αλλά το ζήτημα είναι υπαρκτό : ίσως οι πρωτεργάτες του ευρώ να είχαν υπολογίσει ότι ο καταναγκασμός ωθεί σε δημιουργικές και ολοκληρωμένες λύσεις.

Σε κάθε περίπτωση, το πρόβλημα της διαχείρισης του ελληνικού δημοσίου χρέους όπως και των προσπαθειών που απαιτούνται για την ανάπτυξη, είναι στην ουσία «πολιτικό πρόβλημα», εσωτερικό πολιτικό ζήτημα. Την ίδια στιγμή, η στιγμή της αλήθειας για την ευρωζώνη, που αναγκάζεται να διαχειριστεί μια επικίνδυνα μεταδοτική κρίση χρέους, πιστοποιεί ένα «ευρωπαϊκό πολιτικό πρόβλημα». Πολύ σύντομα, οι ατέρμονες συζητήσεις και επεξεργασίες εναλλακτικών σεναρίων θα (πρέπει να) δώσουν τη θέση τους σε αποφάσεις, στις οποίες το πολιτικό κριτήριο θα πρυτανεύσει των στεγνά χρηματοοικονομικών υπολογισμών.


* Του κ. Παναγιώτη Κορλίρα, Καθηγητή στο Οικονομικό Πανεπιστήμιο Αθηνών, απο το Capital

Δεν υπάρχουν σχόλια: